Descrizione del modello: un secondo cruscotto di previsione delle crisi

Il principio metodologico alla base dei modelli di previsione consiste nell’osservare il comportamento di aziende in crisi e aziende sane, con caratteristiche omogenee per dimensioni e settore, al fine di estrapolarne due serie di trend.

L’osservazione delle aziende dura alcuni anni, durante i quali si raccolgono i dati. Al termine, i dati raccolti vengono elaborati in due serie parallele: una per le aziende in crisi, una per le aziende sane.

Da ultimo, si procede al confronto, per valutare i quozienti più significativi ai fini della previsione della crisi.

Il modello di Altman

Il più significativo metodo fondato sui modelli è quello elaborato da Edward I. Altman, economista finanziario e professore alla Stern School of Business di New York. Il primo modello Altman risale al 1968 ed è basato su cinque parametri economico-finanziari e sintetizzato da un unico punteggio (Z score).

Per la sua ricerca Altman si è avvalso di un campione di 66 imprese manifatturiere, equamente distribuite fra imprese fallite e imprese sane.

Per ciascuna impresa Altman ha determinato 22 indici rappresentativi dei vari aspetti economico-finanziari di un dato periodo e ha poi selezionato i cinque quozienti che sono maggiormente in grado di evidenziare lo stato di salute dell’impresa.

I cinque fattori che incidono sul risultato finale sono:

equilibrio finanziario;

capacità di autofinanziamento;

redditività;

solvibilità;

utilizzo del capitale.

La funzione ricavata da Altman è la seguente:

Z = 2 – 1,2 x 1 + 1,4 x 2 + 3,3 x 3 + 0,6 x 4 + 0,999 x 5

I punteggi superiori a 3 indicano che l’impresa gode di buona salute; al contrario, uno score al di sotto del 1,8 indica un’impresa in crisi. Sebbene il cut-off sia stato individuato a 2,675, tutti i punteggi fra 1,81 e 2,99 devono ritenersi indice di una situazione critica.

Vediamo ora le cinque variabili individuate da Altman:

X1 = Equilibrio Finanziario: (Attivo Corrente – Passivo Corrente / Totale Attivo

Di norma la liquidità tende ad assottigliarsi in rapporto al totale dell’attivo con l’aumento delle perdite. Questo indice si è dimostrato molto più efficace dei più noti rapporto corrente e test acido.

X2 = Capacità di Autofinanziamento: Riserve Utili / Totale Attività.

Questa variabile implicitamente prende in considerazione l’età dell’impresa poiché è stata rilevata una correlazione fra l’età e il grado di rischio: le aziende più giovani risultano infatti più vulnerabili. Nelle aziende in serie difficoltà il quoziente assume spesso valori negativi.

X3 = Redditività: Utile Operativo / Totale Attività.

Indica la produttività reale, prima di interessi e tasse, delle attività dell’impresa. Va osservato che l’insolvenza sopravviene quando l’indebitamento complessivo eccede il valore delle attività, determinato in ultima analisi dalla produttività. Misurare l’efficienza diventa determinante: l’inefficienza è uno dei fattori primari di crisi. Questo quoziente è quello con la maggiore capacità di discriminare fra imprese sane e non.

X4 = Solvibilità: Patrimonio Netto / Indebitamento Totale. L’indebitamento totale comprende sia i debiti a breve che a lungo termine. L’indice mostra di quanto il totale attivo (contropartita del valore di mercato del capitale proprio più debiti totali) può ridursi prima che l’impresa diventi insolvente; quozienti inferiori a 1 evidenziano situazioni critiche.

X5 = Utilizzo del Capitale: Vendite / Totale Attività.

Evidenzia la capacità del management di generare fatturato dall’attività dell’impresa in un mercato competitivo sfruttando le risorse a disposizione. Questo indice è il secondo in quanto a capacità discriminante del modello.

Ad ognuno degli indici viene attribuito un peso diverso in base all’incidenza nella previsione della crisi. Il valore numerico totale ricavato dalla funzione, ossia lo Z score, indica in modo sintetico lo stato di equilibrio finanziario dell’azienda.

Applicando la formula d Altman è stato possibile assegnare al gruppo di appartenenza il 95% delle 66 imprese del campione e predire correttamente con un anno di anticipo il fallimento di 31 delle 33 imprese del campione.

La percentuale di accuratezza si riduce per le previsioni formulate con due anni di anticipo, essendo più remoti e meno evidenti i segni premonitori del fallimento. Tuttavia essa rimane sempre su livelli elevati, attestandosi al 82%.

Oltre i due anni la percentuale di previsione esatta si riduce drasticamente al punto da rendere il modello quasi privo di efficacia (36% di previsioni esatte a cinque anni dal fallimento).

Il modello di Altman, nato per studiare le società quotate in borsa o grandi aziende manifatturiere, è stato adattato alle piccole e medie imprese che rappresentano la parte più rilevante dei soggetti economici operanti nel nostro Paese.

In particolare sono stati modificati i coefficienti degli indici, creando così un indice di equilibrio finanziario denominato K:
K = 1,981 x X1 + 9,841 x X2 + 1,951 x X3 + 3,206 x X4 + 4,037 x X5

La situazione migliore si avrà con K > 8,1; un K compreso fra 4,8 e 8,1 indicherà una situazione intermedia; mentre una situazione critica verrà evidenziata da K < 4,8. Il modello Brancozzi

A questo punto proponiamo un modello alternativo pensato esclusivamente per aziende di dimensioni piccole e medie. Esso si sostituisce allo Z score, ma lo integra con un ulteriore studio dell’equilibrio finanziario e di quello economico, consentendo di costruire una formula finale di rating in grado di valutare il funzionamento dell’azienda.

Questo modello di rating si prefigge di pervenire ad un unico valore riassuntivo della situazione complessiva dell’impresa sia sotto l’aspetto finanziario sia economico, con la possibilità di monitorare la dinamica ed il trend di solidità nel tempo ed avere contemporaneamente uno strumento di valutazione dell’attività imprenditoriale.

Il valore finale, compreso fra 0 e 100, rappresenterà la realtà dell’impresa sfruttando anche la semplicità del parametro che rende particolarmente agevole il confronto temporale e spaziale della gestione.

L’applicazione di questo modello parte dalla riclassificazione dei dati di bilancio e dal calcolo degli indici individuando:

gli indici giudicati fondamentali agli effetti del giudizio;

il “peso” attribuito a ciascun indice in funzione della sua rilevanza;

i corrispondenti indici standard definiti non come parametri orientativi, bensì come dati di calcolo.

Il modello rappresenta una particolare applicazione degli indici ponderati nell’analisi di bilancio ed ha lo scopo di rappresentare un valido strumento per la previsione della crisi dell’impresa e per tenere sotto controllo l’attività imprenditoriale. Esso si basa pertanto su un’analisi discriminante fondata sul calcolo di un indice ponderato, ovvero di un indice che ad un determinato valore “discrimina” tra aziende sane e aziende a rischio crisi.

La logica di fondo che guida la scelta degli indicatori è la costruzione di un sistema di indici capaci di considerare gli aspetti più rilevanti della gestione e segnalare anomalie di comportamento con la massima tempestività.

Si fonda sul presupposto che l’analisi di bilancio per indici può essere utilmente impiegata come strumento di previsione delle insolvenze, anche con un buon anticipo temporale, tenendo sotto controllo la dinamica della gestione imprenditoriale.

Tra le metodologie statistiche possibili, questa analisi è la più adatta a tale scopo poiché consente di tener conto di tutte le variabili considerate simultaneamente.

I risultati ottenuti hanno validità più generale rispetto alle informazioni che possono essere dedotte dall’esame dei singoli indicatori utilizzati.

Lo studio dell’impresa è suddiviso in cinque fasi:

inserimento dei dati di bilancio;

calcolo dello Z score di Altman;

calcolo e valutazione dell’equilibrio finanziario;

calcolo e valutazione dell’equilibrio economico;

calcolo della formula finale di rating.

Il calcolo e la valutazione dell’equilibrio finanziario verrà effettuato esaminando gli aspetti principali della situazione finanziaria aziendale, in particolare:
l’autofinanziamento attraverso l’analisi del cash flow prodotto e residuo (ossia rimanente dopo l’eventuale distribuzione degli utili);

l’indice di correlazione temporale e quantitativa delle fonti e degli impieghi attraverso l’analisi del margine di struttura associata allo studio del suo trend nel corso degli esercizi;

la liquidità mediante l’analisi dell’indice di liquidità (acid test ratio) e del suo trend.

Questo ultimo aspetto è particolarmente rilevante in quanto spesso le aziende si trovano in difficoltà a causa di una gestione finanziaria non oculata, che a sua volta causa gravi insolvenze o eccessiva necessità di liquidità che vanno ad intaccarne l’equilibrio economico.

L’analisi del cash flow evidenzia cosa ha generato o assorbito liquidità nel corso della gestione: è cioè una sorta di rendiconto in grado di dire quali attività necessitano di maggior attenzione sotto il profilo finanziario.

L’analisi del margine di struttura allargato e dell’indice di liquidità immediata consentono invece di analizzare la correlazione temporale fra fonti ed impieghi e il grado di liquidità aziendale, ovvero la capacità dell’azienda di far fronte alle passività di breve termine. Tale analisi si effettua non solo sui valori istantanei riferiti ad un determinato momento, ma anche sul trend di detti valori, in quanto la valutazione del trend conferisce al modello anche una buona capacità previsionale.

La valutazione dell’equilibrio economico è importante perché la sfera economica dell’azienda ci permette di analizzare la sua performance.

Questo aspetto pertanto sarà oggetto delle seguenti analisi:

Analisi del ROI e dei relativi trend;

Analisi del ROD;

Analisi sul management e sulla valutazione del settore;

Analisi del turnover del capitale investito (TOCI).

L’analisi prosegue soffermandosi sulla rotazione del capitale investito (indicatore particolarmente rilevante anche nella sfera finanziaria), ossia sulla capacità delle vendite di rigenerare il capitale investito, aspetto questo di particolare importanza al fine di valutare la dinamicità dell’attività svolta.
Lo studio della sfera economica prevede infine un confronto spaziale delle performance valutando sia l’efficienza del management sia le caratteristiche del settore in cui l’azienda opera.

Ultimo step del modello è il calcolo della formula finale di rating che avrà come risultato un valore compreso fra 0 e 100, e che sarà l’indicatore della salute aziendale:

Rischio di default (Z score) * p1 +

Equilibrio finanziario * p2 +

Equilibrio economico * p3 =

Punteggio di rating finale

in cui p1, p2 e p3 sono i pesi “discriminanti” attribuiti ad ognuna delle tre analisi.

La particolarità del modello sta nelle opportune ponderazioni in termini di “pesi” relativi che verranno utilizzati per la determinazione dei risultati parziali in ogni step del percorso di valutazione, nonché nella sua formula finale di rating.

Altro elemento centrale nella costruzione del modello è che la diagnosi della situazione aziendale finalizzata alla previsione della crisi viene fatta seguendo due direttrici:

componente matematica (di scoring): che consente di pervenire ad una valutazione statica, oggettiva e imparziale
componente analitico-soggettiva: analisi qualitativa che permette di valutare da vicino e dall’interno l’azienda, effettuando valutazioni di tipo soggettivo e più in linea con la realtà in esame.

Confronto fra i due modelli di rating

Può essere interessante a questo punto mettere a confronto i due modelli (Altman e Brancozzi).

Un’analisi generale dei risultati ottenuti dalle applicazioni rivela che i due modelli hanno dato risultati simili e hanno indicato lo stesso trend. Per alcune aziende, però, si nota una maggiore accuratezza dei risultati del modello Brancozzi, perché integra ed incorpora il modello Altan (Z score).

La sua utilità va oltre la semplice previsione del rischio di default, perché consente di monitorare l’andamento aziendale e di adottare misure correttive per “invertire la rotta” tempestivamente ed evitare il fallimento.

L’adozione di strumenti di controllo basati sul modello Altman o Brancozzi bastano ad adempiere alla nuova normativa sulle società partecipate. Sono però strumenti di previsione, che permettono di predire la crisi a partire dai sintomi conclamati.